اقتصاددانان ارشد می گویند که طرح اوراق قرضه وزارت خزانه داری ایالات متحده یک ابزار مدیریت بدهی ملی نیست، اما به وال استریت نشان داد که چه چیزی باعث می شود اسکات بسنت از خود بیفتد.

اسکات بسنت، وزیر خزانه داری، سرمایه گذارانی را که مشتاق به رپ زدن بند انگشتان او هستند کم ندارد - و دوست و مربی او، استن دراکن میلر، در جلوی صف قرار داشت.

بسنت توسط بسیاری به دلیل تلاش اخیرش برای مدیریت قیمت در بازار اوراق قرضه مورد سرزنش قرار گرفته است. در حالی که بازدهی خزانه داری 30 ساله در ماه گذشته به بالاترین حد خود در 20 سال گذشته رسید، خزانه داری یک طرح بازخرید چند میلیارد دلاری اوراق خزانه با تاریخ طولانی را اعلام کرد که عرضه را کاهش داد و بازدهی را پایین آورد. با بازده های طولانی مدت که به عنوان معیاری برای هزینه های استقراض در سراسر اقتصاد استفاده می شود، شرایط باید (در تئوری) برای همه چیز از وام مسکن و نرخ بهره دولتی گرفته تا وام های تجاری کاهش می یافت.

زمان بندی برای شکاکان راحت به نظر می رسید: بدهی ملی ایالات متحده به تازگی به 40 تریلیون دلار رسیده است، با پرداخت سود توسط خزانه داری انتظار می رود در سال مالی 2026 از 2 تریلیون دلار فراتر رود. کاهش بازده اوراق قرضه هزینه های استقراض دولت را کاهش می دهد.

این اقدام بسیار قابل توجه تر به نظر می رسید زیرا فقط چند هفته قبل، بسنت مداخله ای را برای خرید ین ژاپن - واحد پول کشوری که بیشترین ارزش بدهی آمریکا را دارد - اعلام کرد. یکی از تفسیرهای این اقدام این بود که ژاپن از فروش انباشت اوراق قرضه آمریکایی خود برای حمایت از پول خود جلوگیری کرد - اقدامی که بازده بدهی ایالات متحده را افزایش می داد و بازپرداخت آن را برای دولت گران تر می کرد.

سرمایه گذاران شروع به این سوال کردند که آیا Bessent ممکن است در تلاش برای شکل دادن به همان بازارهایی باشد که شرایط استقراض دولت را دیکته می کنند. همانطور که دراکن میلر، سرمایه گذار مشهور در مقاله ای از وال استریت ژورنال اشاره کرد، به جای "سرکوب مصنوعی" بازده از طریق "مدیریت قیمت"، یک "بسته مالی معتبر" خارج از DC تاثیر بیشتری بر بازدهی خواهد داشت.

اما بسنت، یک مورخ اقتصادی خودخوانده، یک دانشجوی دراکن میلر، و یک فروشنده برجسته ین، همه اینها را می داند. در واقع، وزیر خزانه داری هرگز اعلام نکرد که طرح بازپرداخت یک اقدام قیمت گذاری است - مبنایی که اکنون برخی آن را شکست خورده می دانند.

اقتصاددانانی که فورچون با آنها صحبت کرد، پیشنهاد کردند که زمان و لحن ارتباط بسنت همان چیزی است که توجه وال استریت را به خود جلب کرده است و - به طور بالقوه - سرمایه گذاران را به نتیجه گیری های ناخواسته سوق داده است.

اما بسنت ممکن است بیش از آنچه که محاسبه کرده بود به بازارها فاش کرده باشد: آستانه درد که در آن دولت مایل به واکنش است. در محیطی که بسنت سرمایه‌گذاران را ترغیب می‌کند تا از طریق "سر و صدا" نگاه کنند، اقدامات او بلندتر از کلمات است.

تمرین مسئولیت پذیری

همانطور که گفته می شود، ساده ترین توضیح اغلب صحیح است - و پروفسور وارتون کریستینا پاراجون اسکینر دقیقا این را پیشنهاد می کند. او به Fortune یا "لوله کشی بازار" می گوید که طرح بسنت در مورد کارایی است.

پروفسور اسکینر از ژوئیه 2025 تا اوت در وزارت خزانه داری تحت Bessent خدمت می کرد. در حالی که آکادمیک آیوی لیگ روی طرح بازخرید کار نکرد، او گفت: «از نگاه بیرونی، این به وضوح شبیه مدیریت نقدینگی است، یک تمرین عملکرد بازار، که به هیچ وجه تصور نمی‌کنم چیزی نزدیک به شکست باشد.»

او خاطرنشان می کند که این طرح چیز جدیدی نیست، زیرا عملیات بازخرید منظم خزانه داری در می 2024 معرفی شد - تغییر در اندازه عملیات بوده است، از 2 میلیارد دلار برای هر اقدام به 4 میلیارد دلار.

پروفسور اسکینر گفت: "خزانه داری هرگز خریدار منفعل بدهی های دولتی نبوده است." "اگر در داخل خزانه داری هستید و به بازار فکر می کنید، می بینیم که بازار اوراق قرضه ما به طور کلی بسیار خوب کار می کند، ما می دانیم که بازار خزانه داری چیست، اما می دانیم که در درازمدت ممکن است دست اندازهاهایی وجود داشته باشد که عملکرد بازار را مختل کند،" مانند 10 سال بیش از 5٪. در دولت گذشته، [این] دقیقا یکی از دلایل ایجاد این تسهیلات بازخرید برای تأمین نقدینگی است.»

پروفسور اسکینر گفت که بازدهی بالاتر، همراه با تلاقی رویدادها در مورد بدهی ملی و مداخله ین، به این معنی است که "به راحتی می توان داستانی را که انگیزه آن چیز دیگری است، جمع آوری کرد." اما او معتقد است که تعمیم بیش از حد مفهوم کارایی بازار به مسئله تعیین قیمت های تعادلی در بازار اوراق قرضه یک «اشتباه» است.

او می افزاید: "مسئولیت وزیر خزانه داری در قبال بازار بدهی اطمینان از عملکرد آن، اطمینان از اینکه دولت می تواند در کارآمدترین بازار ممکن استقراض کند و به ابزارهایی که قبلا برای او ایجاد شده اند فکر کند." اگر [بسنت] فقط روی دستان خود بنشیند و بگوید، "خوب، ما اجازه خواهیم داد که این شوک جذب نشود، در واقع ناامیدکننده و شگفت‌آور خواهد بود، حتی اگر ما ظرفیت کمک به بازار را برای کارآمدتر شدن در این مدت زمان داریم."

یک چرخش سیاست

تیری ویزمن، استراتژیست نرخ ارز و ارز جهانی Macquarie نیز علامت سوال مدیریت مالی را در طرح اوراق قرضه Bessent نمی بیند. مانند پروفسور اسکینر، او به توجیه بسنت از «نقدینگی» علاقه مند است، اما چیزی متفاوت بین خطوط می بیند.

ویزمن به فورچون می‌گوید: «وقتی مردم را می‌بینم که در مورد منظور شخصی بحث می‌کنند، معمولا تمایل دارم به دهان اسب بروم. او در مورد نقدینگی صحبت می‌کند، و سوال این است که شما این را چگونه تفسیر می‌کنید، به خصوص که او در مورد ... کسری [یا] هدف بازدهی صحبت نکرد. وزارت خزانه‌داری همیشه بازار خزانه‌داری را دستکاری می‌کند؛ این چیز جدیدی نیست.»

اما ویزمن انگیزه‌ای را در بازار جهانی جاسوسی می‌کند، یکی از صدور بدهی‌های دولتی نه تنها در ایالات متحده، بلکه از اقتصادهای توسعه‌یافته همکار: «اگر نیاز مبرمی به ایجاد و تأمین مالی زیرساخت‌های هوش مصنوعی وجود دارد، مطمئنا نمی‌خواهید که همه این صدور بدهی‌های دولتی باعث از بین رفتن فضای شرکت شود. کاهش بازده بدهی دولت همچنین ممکن است هزینه بدهی شرکتی را که با آن رقابت می‌کند کاهش دهد و دریافت بودجه هوش مصنوعی را ارزان‌تر کند.

ممکن است کسی استدلال کند که اگر بسنت می‌خواست وجوهی را به سمت هوش مصنوعی هدایت کند و از این طریق از مخارج سرمایه‌ای که در حال حاضر باعث رشد اقتصادی ایالات متحده می‌شود، حمایت کند، حتما به آن اشاره می‌کرد. لحن بسنت در چند ماه گذشته تغییر کرده است: او با منتقدان طرح اوراق قرضه برخورد تندی داشته و هفته گذشته در پادکستی به استیو بنن، استراتژیست سابق کاخ سفید گفت: "اگر برخی از برادران ترمینال بلومبرگ از کاری که من انجام می‌دهم ناراضی باشند، خیلی بد است."

ویزمن استدلال کرد که وظیفه وزیر خزانه داری نیست که یک بخش را بر دیگری ارتقا دهد، اما اشاره می کند که رئیس بسنت - پرزیدنت ترامپ - دقیقا این کار را انجام داده است.

ویزمن گفت: «در سخنان رئیس‌جمهور به طور ضمنی مشخص می‌شود که آن‌ها می‌خواهند اقتصاد را برای هوش مصنوعی اداره کنند، و سپس این وظیفه خزانه‌داری است که این هدف گسترده‌تر را اجرا کند... رئیس‌جمهور سیاست‌های فراگیر، به‌ویژه سیاست صنعتی را تعیین می‌کند». بنابراین [بسنت] گفت که می‌خواهد نقدینگی ایجاد کند، این بدان معناست که نقدینگی کافی وجود ندارد - پس سؤال این است که چرا نقدینگی کافی وجود ندارد؟

به نظر می رسد که سرمایه گذاری در هوش مصنوعی بدون هیچ کمکی به خوبی انجام می شود - گلدمن ساکس تخمین می زند که سرمایه گذاری جهانی هوش مصنوعی در سال 2026 از 1 تریلیون دلار فراتر خواهد رفت - اما ویزمن پیشنهاد می کند که دلیل آن در داده ها باشد: "شما باید تا پایان سال منتظر بمانید تا ببینید آیا همه تامین مالی شده اند یا خیر، باید صبر کنید تا سال آینده به رشد اقتصادی کمک کنید یا خیر." (که به خودی خود باعث کاهش بازدهی می شود) "چیزهای زیادی وجود دارد که باید منتظر بمانید تا بتوانید در مورد آن قضاوت کنید."

واگذاری بازی

در حالی که انگیزه و پیامد مورد نظر طرح بازخرید خزانه داری مورد بحث است، این واقعیت که وزارت قدرتمند مداخله کرد، درس جدیدی به بازار آموخته است: شرایطی که تحت آن احساس می کند مجبور به اقدام است.

بازده اوراق قرضه بالا محدود به ایالات متحده نیست. بازده 10 ساله همچنین در بریتانیا، ژاپن و فرانسه بالاتر بوده است و عوامل بنیادی نشان می دهد که استقراض دولت و انتظارات تورمی آنها را بالا نگه می دارد.

Yiming Ma از مدرسه بازرگانی کلمبیا پیشنهاد می‌کند که با حاکم شدن این عوامل خطر، عملیات بازخرید ممکن است سابقه‌ای را برای عملکردهای واکنش ایجاد کرده باشد. او به فورچون گفت: "این نوع ارتباط گاهی در کوتاه مدت جواب می دهد زیرا نشان دهنده تعهد به بازار است که یک خریدار بزرگ در مواقع نیاز وارد عمل می شود. اما گاهی اوقات می تواند نتیجه معکوس داشته باشد زیرا بازار به این موضوع نگاه می کند و می گوید: "خب، این واقعیت که شما باید بیرون بیایید و این کارها را بگویید و انجام دهید، نشان می دهد که این بازار قبلا اعتماد سرمایه گذاران را از دست داده است."

من فکر می‌کنم به همین دلیل است که خزانه‌داری آمریکا انجام این کار را بسیار لغزنده است، زیرا دلار آمریکا برای مدت طولانی دارایی امن جهانی بوده است، دارایی‌ای که مردم در زمان‌های بد تمایل به خرید آن دارند، کسانی که نیازی به این نوع مداخلات ندارند که یادآور شرایط در حال توسعه یا نوظهورتر هستند که اقتصادهای بازارهای در حال توسعه‌تر یا بازارهای نوظهور شرایط مالی آن‌ها بیشتر است.»

پروفسور ما پیشنهاد می‌کند که این مداخله نیز چیزی شبیه جعبه پاندورا است، زیرا اگر بازارها اکنون انتظار داشته باشند که خزانه‌داری زمانی که بازدهی بسیار بالا می‌رود وارد عمل شود، و اینطور نیست، اعتماد به‌طور چشمگیری کاهش می‌یابد: "همه می‌خواهند سرمایه‌گذاران باور کنند که همه چیز عالی است. حالا، آیا ارتباطات کمک می‌کند، و تا چه اندازه کمک می‌کند، یا فکر می‌کنم که ارتباطات بسیار آزاردهنده است."

این داستان در ابتدا در سایت Fortune.com منتشر شد