عرضه‌های اولیه اولیه ارزهای دیجیتال برای اکثر سرمایه‌گذاران از بین رفته است. آیا موج بعدی بهتر خواهد بود؟

رونق بازار سهام ایالات متحده از اوایل سال 2025 صدها IPO را برانگیخته است و در بیشتر موارد، این عرضه های جدید بازده خوبی داشته اند. اما وقتی نوبت به شرکت‌های رمزنگاری جدید عمومی می‌شود، عملکرد سهام آنها، به استثنای دو استثنای قابل توجه، فاجعه‌بار بوده است. اکنون، در حالی که محصول دیگری از IPOهای رمزنگاری در بالها هستند، ارزش این را دارد که بپرسیم آیا این بخش به طور کلی آماده ورود به بازارهای عمومی است یا خیر.

برای آگاهی از وضعیت بازی، عملکرد قیمت سهام 20 یا بیشتر شرکت رمزنگاری موجود در فهرست عمومی را بررسی کردم. عکس زیبایی نیست در میان شرکت‌هایی که IPO سنتی را دنبال می‌کنند، فقط Circle نزدیک به قیمت فهرست خود معامله می‌کند - و این در درجه اول به لطف روز افتتاحیه عظیمی است که این شرکت در ژوئن سال 2025 از آن برخوردار بود. دومین عملکرد برتر در بین کلاس IPO رمزنگاری اخیر، وام‌دهنده وام مسکن مبتنی بر بلاک چین است، که در حدود روز گذشته در سپتامبر 2019 کاهش یافته است.

این فاجعه آمیز نیست، اما هنوز هم زشت است، به خصوص در مقایسه با S&P 500، که در این مدت حدود 13 درصد بازدهی داشته است.

سایر نام‌های قابل‌توجه در کلاس IPO اخیر کریپتو - متولی دیرینه BitGo، سرویس صرافی Bullish و اپلیکیشن معاملاتی چند دارایی eToro- حتی بدتر از این هم شده‌اند و قیمت سهام را 55 تا 65 درصد کاهش داده‌اند. سپس جمینی وجود دارد که دوره کوتاه او به عنوان یک شرکت سهامی عام بسیار وحشتناک بوده است. از زمان عرضه عمومی در سپتامبر گذشته، شرکت تحت رهبری Winklevoss شاهد کاهش قیمت سهام خود نزدیک به 90 درصد و کاهش ارزش بازار از 3.3 میلیارد دلار به حدود نیم میلیارد بوده است.

سپس محصول دیگری از شرکت های رمزنگاری وجود دارد که با استفاده از یک فرآیند غیرسنتی مانند SPAC، عمومی شدند. نام‌های قابل توجه در این دسته عبارتند از کهکشان میلیاردر مایک نووگراتز و سرویس توکن‌سازی Securitize که هر دو شکست‌هایی در بازار عمومی بوده‌اند، اما شکست‌های آشکاری نداشته‌اند. این را نمی‌توان در مورد مدیر دارایی‌های رمزنگاری CoinShares که سهامش از زمان آغاز به کار بیش از 50 درصد کاهش یافته است، یا بیت‌کوین آمریکایی تحت حمایت اریک ترامپ که بیش از 93 درصد کاهش یافته است، گفت.

یکی از شاخص‌های موجود در بین عرضه‌های اولیه ارزهای دیجیتال غیرسنتی، Hyperliquid Strategies است، یک خزانه دارایی دیجیتال برای HYPE که از زمان عرضه عمومی در اوایل امسال، بیش از 200 درصد افزایش یافته است.

پس اینجا چه خبر است؟ چرا این دسته جدید از شرکت‌های رمزنگاری، جدای از Circle و Hyperliquid، نمی‌توانند در شرایطی که کل بازار سهام در حال افزایش است و کاخ سفید در گوشه‌ای از آن‌ها قرار دارد، خود را حفظ کنند؟ تصور من این است که این وضعیت را می توان تا حدی با شرایط کف آلود بازار توضیح داد. در یک محیط منضبط‌تر، پذیره‌نویسان و سرمایه‌گذاران بزرگ از بسیاری از این شرکت‌ها دوری می‌کردند، اما شرایط نامطلوب سال 2025 آن‌ها را بر آن داشت که تقریبا در هر IPO شرکت کنند.

اما دلایل تجاری خاص تری نیز برای توضیح عملکرد ضعیف وجود دارد. یعنی، بسیاری از این عقب مانده ها - از جمله Gemini، Bullish و BitGo - خدمات کالایی را در یک بازار فوق رقابتی ارائه می دهند و توانایی افزایش یا ارائه ارزش اضافی را ندارند. زمانی بود که می‌توانستید به‌عنوان یک بازیکن رده دوم که خدماتی مانند حضانت یا تجارت رمزنگاری ارائه می‌کرد، بسازید.

با این حال، امروزه این شرکت‌ها نه تنها با رقابت بومی‌های رمزارز مانند Coinbase، بلکه با مجموعه‌ای از بازیگران جدید از فین‌تک‌های بزرگ گرفته تا شرکت‌های سنتی وال استریت روبرو هستند که همگی دارای برندهای قوی‌تر و جیب‌های عمیق‌تر هستند.

این موضوع این سوال را مطرح می‌کند که گروه بعدی از شرکت‌های رمزنگاری که قرار است سهامی عام شوند، چگونه ممکن است کار کنند. اینها شامل Payward (که قبلا Kraken بود)، سرویس کیف پول MetaMask و سازنده سخت‌افزار Ledger هستند که همه آنها به وضوح نشان داده‌اند که می‌خواهند به زودی IPO کنند. نام‌های بالقوه دیگر عبارتند از خدمات راه‌آهن پرداخت MoonPay که به تازگی استخدام CFO را اعلام کرده است، و شرکت پزشکی قانونی بلاک چین قدیمی Chainalysis.

اگر درس‌هایی از موج عرضه‌های اولیه ارزهای دیجیتال در سال 2025 وجود داشته باشد، واضح‌ترین آن این است که سرمایه‌گذاران باید با احتیاط عمل کنند. اما همچنین آشکار است که برخی از شرکت‌های اولین بلاک چین که می‌توانند به عنوان شرکت‌های عمومی موفق شوند – به شرطی که مقیاس و محصول قوی مانند Circle یا یک تیم اجرایی قوی با یک مدل کسب‌وکار هوشمندانه مانند Strategies Hyperliquid داشته باشند.

جف جان رابرتز jeff.roberts@fortune.com @jeffjohnroberts

این داستان در ابتدا در سایت Fortune.com منتشر شد