اولین اوراق بدهی دلاری بنگلادش می تواند صبر کند

بنگلادش قرار است اولین اوراق قرضه مستقل خود را به دلار منتشر کند، به احتمال زیاد در ماه دسامبر. این ابتکار با دیدگاه اقتصادی دولت فعلی به رهبری حزب ملی گرای بنگلادش (BNP) برای تقویت بازار اوراق قرضه و سرمایه کشور و کاهش اتکا به وام های صندوق بین المللی پول و بانک جهانی هماهنگ است. در ابتدا، دولت قصد دارد اوراق قرضه ای بین 500 میلیون دلار تا یک میلیارد دلار منتشر کند و بازدهی معمولی که به عنوان "کوپن" شناخته می شود، 7 تا 8 درصد به دارندگان اوراق قرضه ارائه دهد.

بنگلادش ماه‌ها برای جذب سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی و جذب سرمایه از طریق بازار سرمایه، با عرضه اولیه عمومی صفر از مارس 2024، تلاش کرده است، در حالی که بخش بانکی آن با وام‌های غیرجاری بسیار مضطرب بوده است. در میان وخامت اوضاع اقتصادی، وام‌های صندوق بین‌المللی پول با شرایط سختی برای افزایش جمع‌آوری درآمد و کاهش هزینه‌های عمومی ارائه شد که در برخی مواقع به معنای کاهش هزینه‌های رفاه اجتماعی برای محروم‌ترین افراد است.

از این رو، تصمیم دولت برای لغو وام صندوق بین‌المللی پول و انتشار اولین اوراق قرضه مستقل خود به دلار، نوید خودمختاری در تصمیم‌گیری مالی و کانالی جایگزین برای افزایش ذخایر دلار را می‌دهد. با این حال، شرایط مالی، همراه با چشم انداز بازار اوراق قرضه جهانی و بی ثباتی سیاسی، نشان می دهد که بنگلادش ممکن است هنوز آماده تحمل هزینه انتشار اوراق قرضه و پرداخت منظم کوپن به دلار نباشد.

از نظر تاریخی، بنگلادش بازپرداخت وام های خود را با حفظ ذخایر ثابت پرداخت کرده است، به جز در سال های 2022-2024 که به دلیل انقباض زنجیره تامین جهانی پس از همه گیری و جنگ روسیه و اوکراین، با بحران موقتی تراز پرداخت ها مواجه شد. ترازنامه خارجی کنونی چشم‌انداز مثبتی را نشان می‌دهد و حواله‌ها به سقف رکورد 35.6 میلیارد دلار در سال 2026 رسیده است. نسبت بدهی عمومی به تولید ناخالص داخلی 41 درصد است که کمتر از اکثر کشورهای همسایه خود در جنوب آسیا از جمله هند، پاکستان، سریلانکا و نپال است.

برای کشورهای در حال توسعه، اوراق قرضه دولتی معیار مشخصی را برای وام دهندگان داخلی و بین المللی ایجاد می کند و هزینه سرمایه را کاهش می دهد. یک وزارت دارایی، با در نظر گرفتن این عوامل به طور جداگانه، به طور قابل قبولی می تواند به جلو حرکت کند. با این حال، دو سوال قبل از صدور نیاز به پاسخ‌های قوی دارد: آیا بنگلادش می‌تواند به تعهدات خود در قبال طلبکاران خارجی عمل کند و آیا شرایط مالی آن می‌تواند از بدهی حمایت کند. در مورد سوال اول، این رکورد به نفع بنگلادش است، زیرا از زمان استقلال هرگز وام های خود را نکول نکرده است.

تا ژوئن 2026، کل بدهی خارجی معوق آن به 110.93 میلیارد دلار می رسد، با خدمات بدهی 4.49 میلیارد دلار، که حدود 5 درصد از کل دریافتی های صادراتی و حواله ای است. به گفته بخش روابط اقتصادی، حواله‌های کمتر از سه ماه حتی در سالی که بالاترین سطح بازپرداخت را دارد، تعهدات خارجی سالانه را برآورده می‌کند. این سؤال را ایجاد می کند که آیا اتکا به جریان حواله به عنوان منبع تأمین مالی پرداخت کوپن محتاطانه است؟ کاهش سرعت جهانی ممکن است باعث نوسان جریان حواله شود.

به عنوان مثال، در سپتامبر 2026، بنگلادش شاهد یکی از کندترین جریان های حواله ورودی در چند وقت اخیر بود. سود اوراق قرضه 1 میلیارد دلاری با 7.5 درصد تقریبا 75 میلیون دلار در سال است، مبلغی که تراز پرداخت ها می تواند جذب کند. با این حال، اوراق قرضه یک تعهد یک ساله نیست. دوم، شرایط مالی بنگلادش نیاز به بررسی دقیق تری دارد. بر اساس گزارش بانک جهانی، در بحبوحه افزایش تورم، رشد تولید ناخالص داخلی برای سال مالی 26-27 به 3.4 درصد کاهش یافته است. رشد کند همراه با تورم قیمت می تواند از دو طریق بر توانایی بنگلادش در ارائه بدهی تأثیر بگذارد.

این امر پایه درآمد تاکای بنگلادشی را که برای خرید دلار برای پرداخت کوپن دارندگان اوراق قرضه استفاده می‌شود، محدود می‌کند و عملا ذخایر خارجی را تخلیه می‌کند و بر ارزش تاکا فشار نزولی وارد می‌کند. تاکا ضعیف تر، هزینه کوپن های بدهکار به دلار را افزایش می دهد. همبستگی بین ارزش پول محلی و قدرت استقراض قابل توجه است، زیرا زمانی که ارزش پول محلی کاهش می یابد، هزینه های استقراض به دلار افزایش می یابد (که در اصطلاح اقتصادی به عنوان "گناه اصلی" شناخته می شود) و دولت، به جای طلبکاران، ریسک مبادله را متحمل می شود.

به عنوان مثال، زامبیا، غنا، اتیوپی و سریلانکا قبلا اولین اوراق قرضه مستقل خود را راه اندازی کردند. هر چهار نفر بعدا نکول کردند، زیرا بیشتر آنها دوباره وام گرفتند و درآمد حاصل از آن را صرف پروژه‌هایی کردند که هیچ ارز خارجی نداشتند. سپس کاهش ارزش، هزینه ارز محلی هر کوپن را افزایش داد. قرار گرفتن در معرض نرخ ارز می تواند پرهزینه باشد. از آنجایی که دولت باید به دارندگان اوراق قرضه به دلار پرداخت کند، هر کاهش ارزش تاکا بدهی را در خانه گران‌تر می‌کند.

با بهره 7 تا 8 درصد، اوراق قرضه دلاری ارزان‌تر از تقریبا 8.5 درصدی است که خزانه‌داری برای اوراق قرضه تاکا ده ساله پرداخت می‌کند، اما تنها در صورتی که تاکا کمتر از 0.5 تا 1.5 درصد از ارزش خود را در هر سال از دست بدهد. در دهه گذشته، این اوراق سریع‌تر از آن کاهش یافته است، بنابراین اوراق قرضه دلاری با ظاهر ارزان‌تر ممکن است هزینه بیشتری داشته باشد. علاوه بر این، تعهدات وام خارجی بنگلادش به تدریج کاهش می یابد، به این معنی که دلار کمتری در حساب خارجی این کشور خواهد بود.

در مقابل، دوره‌های مهلت وام‌های مورد استفاده برای تامین مالی روپور، قطار مترو و پیوند ریلی پادما در حال پایان است و انتظار می‌رود خدمات بدهی خارجی تا سال مالی 30 به حدود 5.5 میلیارد دلار افزایش یابد. در داخل کشور، بهره به بزرگترین اقلام مخارج جاری تبدیل شده است که 1275 میلیارد تاکا (تقریبا 10.4 میلیارد دلار) در بودجه سال مالی 27 است. به طور خلاصه، دلارهای بیشتری خارج می شود در حالی که کمتر وارد می شود. در بخش درآمد، درآمد مالیاتی نیز کمک چندانی نمی کند، زیرا هیئت ملی درآمد (NBR) 875 میلیارد تاکا کمتر از هدف سال مالی 26 خود داشت.

برای سال مالی 27، هدف درآمدی نیاز به رشد بیش از 45 درصدی در یک سال دارد، هدفی که فیچ می گوید بعید است به آن برسد. بنابراین، هزینه ها احتمالا از هدف جمع آوری درآمد NBR فراتر خواهد رفت. آغاز برنامه‌های اوراق قرضه دولتی بیشتر، مانند اوراق قرضه پاندا، سامورایی، صکوک و دیاسپورا، و اشتراک بیش از حد می‌تواند وضعیت بدهی بنگلادش را بدتر کند. به عنوان مثال، در زامبیا، بدهی اولیه اوراق قرضه یورو این کشور از 750 میلیون دلار به 3 میلیارد دلار طی سه سال افزایش یافت که منجر به نکول بعدی آن شد.

فراتر از فشار مالی، بنگلادش باید احساسات سرمایه گذاران در بازار اوراق قرضه جهانی را نیز در نظر بگیرد، که فروش قابل توجهی را تجربه می کند. افزایش قیمت انرژی، تنش های ژئوپلیتیکی و رونق در بازار سهام باعث کاهش قیمت اوراق قرضه می شود. در نتیجه، بانک های مرکزی مجبور می شوند برای تثبیت بازار، بازدهی بالاتری ارائه دهند. از 9 اکتبر، فدرال رزرو ایالات متحده - بزرگترین ناشر اوراق قرضه - نرخ بهره اوراق قرضه 10 ساله خزانه داری را به 5.34 درصد افزایش داد، که بالاترین میزان از سال 2002 است، در حالی که اوراق قرضه 30 ساله بریتانیا 6 درصد - بالاترین از سال 1998، ارائه می دهد.

با وجود اوراق با بازدهی بالاتر به دلار، یورو یا پوند در بازارهای نسبتا باثبات، همراه با رونق در بازار سهام مبتنی بر هوش مصنوعی، سؤال این است: آیا اوراق قرضه دلاری مستقل بنگلادش باعث ایجاد شور و نشاط در بین سرمایه گذاران خارجی خواهد شد؟ سیاست خطرات بیشتری می‌افزاید. اگرچه انتخابات فوریه به BNP اکثریت دو سوم را داد، اما عدم مشارکت و ممنوعیت فعالیت‌های سیاسی آن توسط اتحادیه عوامی بمب ساعتی است که می‌تواند بی‌ثباتی سیاسی را افزایش دهد و سرمایه‌گذاران ریسک‌گریز را از خود دور کند.

علاوه بر این، شیخ حسینه - رهبر لیگ عوامی - گفته است که قصد دارد در ماه دسامبر، زمانی که قرار است قیمت اوراق قرضه تعیین شود، بازگردد. سرمایه گذاران آن را در ملاحظات خود لحاظ خواهند کرد. جایگاه بنگلادش به عنوان یک وام گیرنده خوب ناشی از مدیریت محتاطانه بدهی و بازپرداخت به موقع آن در طول سال هاست. با این حال، انتشار اوراق قرضه یورو می تواند این رکورد را تغییر دهد، زیرا پرداخت ها باید به ارزی انجام شود که بانک مرکزی قادر به تولید آن نیست.

رشد آهسته اقتصادی، فشار مالی، جریان ورودی پایین دلار، بی ثباتی سیاسی، و رکود در بازار اوراق قرضه بین المللی به این معنی است که بنگلادش باید با احتیاط پیش برود. در صورتی که کشور آماده انجام تعهدات پرداخت بلندمدت به طلبکاران خارجی خود نباشد، نباید این ریسک را بپذیرد.